山東黃金(600547)：海外衰退預(yù)期再強(qiáng)化 量?jī)r(jià)齊升開啟成長(zhǎng)新篇章

 

      黃金行業(yè)礦冶龍頭，資源全球布局：

 

      山東黃金位于中國(guó)黃金產(chǎn)量第一省山東，據(jù)公司年報(bào)，2022 年公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量完成 38.673 噸，同比增加13.892 噸，全國(guó)黃金礦產(chǎn)金完成295.423 噸，公司市占率13.09%，2023 年預(yù)計(jì)產(chǎn)量不低于39.641 噸。

 

      山東黃金成立于2000 年，由國(guó)有資本山東黃金集團(tuán)及另四家發(fā)起人共同發(fā)起設(shè)立，于A 股和H 股上市。于2008 年開始境內(nèi)并購，2017 年開始海外金礦布局。

 

      礦山恢復(fù)生產(chǎn)疊加金價(jià)上揚(yáng)2022 年扭虧為盈。公司2022 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入503.06 億元，同比增加48.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.46 億元，同比增加742.2%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)13.04 億元，同比增加335.9%。

 

      礦產(chǎn)金貢獻(xiàn)主要毛利，精細(xì)運(yùn)營(yíng)管控成本。2022 年公司產(chǎn)品銷量、售價(jià)均有所提升，自產(chǎn)金貢獻(xiàn)主要毛利。2022 年公司自產(chǎn)金、外購金、小金條營(yíng)收分別為151.83 億元、207.44 億元、108.05 億元，同比+55.26%、+73.63%、+23.22%；毛利65.79 億、1.03 億、0.98 億元，毛利率43.33%、0.49%、0.9%。2021 年年初因受山東省兩起礦災(zāi)的影響經(jīng)營(yíng)指標(biāo)出現(xiàn)大幅下滑；2022 年礦山復(fù)產(chǎn)擴(kuò)能7 座礦山產(chǎn)量創(chuàng)出新高，其中焦家金礦年黃金產(chǎn)量突破10 噸，成為全國(guó)第一黃金生產(chǎn)礦山。2022 年公司克金毛利170 元/克，較2021 年115 元同比提升55 元/克，2022 年，平均入選品位得到提升，上升至1.84 克/噸主要是地下礦原礦入選品位提升所致。

 

      資源儲(chǔ)量遍布全球，內(nèi)生+外延擴(kuò)張未來可期：

 

      境內(nèi)資源方面：

 

      ①公司公告擬定增99 億元以萊州公司為主體整合焦家金等14 個(gè)礦業(yè)權(quán)，力爭(zhēng)到2023 年底焦家明混合井工程掘砌到底，新城金礦新主井工程、滕家豎井工程取得重大進(jìn)展。

 

      ②2023 年公司公告擬與甘肅資產(chǎn)管理有限公司共同出資設(shè)立甘肅金橋礦業(yè)有限公司，作為整合及開發(fā)甘肅優(yōu)質(zhì)黃金礦產(chǎn)資源的主體，未來境內(nèi)資源整合有望持續(xù)增厚公司資源儲(chǔ)備。

 

      ③2023 年公司公告擬收購銀泰黃金原實(shí)控人沈國(guó)軍及中國(guó)銀泰投資的20.93%股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為127.6 億元。目前該交易正在履行香港聯(lián)合交易所審核。未來公司將與銀泰黃金強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，將進(jìn)一步發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。

 

      境外資源方面：

 

      ①公司持有阿根廷最大金礦貝拉德羅礦50%股權(quán)，Veladero 金礦于2003 年開始建設(shè)，2005 年9 月投產(chǎn)，至今穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)。

 

      ② 此外公司持有非洲加納卡蒂諾資源100% 權(quán)益，卡蒂諾下屬Namdini 開發(fā)項(xiàng)目處于施工狀態(tài)，據(jù)公司年報(bào)，加納卡蒂諾資源公司的納穆蒂尼金礦項(xiàng)目已完成選廠EPCM 總承包的第一階段合同簽訂以及部分長(zhǎng)周期設(shè)備訂貨工作，正在進(jìn)行前期場(chǎng)平施工，已發(fā)布采礦工程招標(biāo)文件，礦山輔助工程進(jìn)展順利，力爭(zhēng)年底納穆蒂尼金礦項(xiàng)目開始氧化礦開采及基建剝離。

 

      十四五規(guī)劃明確，背靠集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資源平臺(tái)潛力可期背靠山東黃金集團(tuán)資源平臺(tái)，未來避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)或集團(tuán)或擇機(jī)注入優(yōu)質(zhì)資源。截止 2022 年 12 月 31 日，山東黃金集團(tuán)共擁有34處屬于中國(guó)境內(nèi)的金礦探礦權(quán)，按中國(guó)資源儲(chǔ)量估算規(guī)則并經(jīng)有關(guān)部門評(píng)審備案的黃金資源量共計(jì)約659.55 噸；13 處位于中國(guó)境內(nèi)的金礦采礦權(quán)，已探明黃金資源量總計(jì)約 124.85 噸。2021 年山東黃金集團(tuán)董事長(zhǎng)陳玉民在《關(guān)于集團(tuán)“十四五”戰(zhàn)略規(guī)劃的報(bào)告》

 

      中提到，到2025 年，礦產(chǎn)金產(chǎn)量達(dá)到80 噸，資源儲(chǔ)量達(dá)到3300 噸以上，資產(chǎn)規(guī)模和上市公司市值均突破2000 億元，資產(chǎn)負(fù)債率降至50%，爭(zhēng)取“再造一個(gè)山東黃金”。

 

      美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)入后期，衰退預(yù)期走強(qiáng)，黃金價(jià)格壓制減弱：

 

      2023 年3 月美聯(lián)儲(chǔ)如期加息25bp 后，美聯(lián)儲(chǔ)加息逐步進(jìn)入后期，金價(jià)壓制減弱。美國(guó)3 月就業(yè)情況不及預(yù)期，PCE 同比上漲低于預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)大幅加息必要性減弱，據(jù)加息點(diǎn)陣圖，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃?023 年6 月達(dá)到終點(diǎn)利率。同時(shí)中長(zhǎng)期看，10Y-2Y 期限利率倒掛，隱含市場(chǎng)對(duì)未來經(jīng)濟(jì)的悲觀情緒，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息面臨較大壓力，金價(jià)或在美聯(lián)儲(chǔ)停止加息后迎來上漲；SPDR 黃金持倉逐步提升，長(zhǎng)期看全球貨幣重構(gòu)，各國(guó)政府黃金儲(chǔ)備需求提升。

 

      投資建議：

 

      我們預(yù)計(jì) 2023/2024/2025 年公司將實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為53.79 億元、57.82 億元、60.16 億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為20.81 億元、30.85 億元、36.74 億元，對(duì)應(yīng) EPS 分別為0.47、0.69、0.82 元/股，目前股價(jià)對(duì)應(yīng) PE 為53.4、36.0、30.3 倍。首次覆蓋，給予“買入-A”評(píng)級(jí)，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)30.2 元/股。