完善的公司治理就是要在最大程度上將所有者與經(jīng)營者的利益目標(biāo)相一致，因而對(duì)股權(quán)集中度經(jīng)營者的權(quán)力制衡或者說監(jiān)督是公司治理的核心問題。

如上所述，不同類型的股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了公司中所有者與經(jīng)營者的權(quán)力競爭力有所不同，股權(quán)集中度決定了參與治理與決定經(jīng)營的主體與方法不同，從股權(quán)集中度而形成了不同的公司治理的客觀要求。如前所述，股權(quán)結(jié)構(gòu)的集中化具有一定程度的客觀必然性，也形成了當(dāng)今世界的主流狀態(tài)，是利益驅(qū)動(dòng)規(guī)律作用的結(jié)果和投資人法律保護(hù)機(jī)制難以完善的自然因應(yīng)。然而股權(quán)集中度這種客觀產(chǎn)生的發(fā)展趨勢與狀態(tài)，是否具有法律上的效率? 是否更有利于實(shí)現(xiàn)公司治理的目標(biāo)? 或者說，大股東治理是利大于弊，還是弊大于利呢?

然而，在股權(quán)集中度相對(duì)較高的公司中，控股股東治理卻同時(shí)存在諸多負(fù)面效應(yīng)，諸如：其一，控股股東對(duì)私有利益的追求可能會(huì)損害其他中小股東、債權(quán)人等利益相關(guān)者的權(quán)益。并且，“大股東的股權(quán)優(yōu)勢越明顯，這種可能就越大”。如前所述，控制權(quán)與所有權(quán)并非嚴(yán)格對(duì)稱。股權(quán)的集中產(chǎn)生了監(jiān)督經(jīng)營者、行使決策權(quán)等方面的效率與優(yōu)勢，但是，其監(jiān)督、決策不僅是為了實(shí)現(xiàn)控制權(quán)的共有收益，而且還包括了相應(yīng)的私有收益，而其對(duì)自身利益，尤其是其他股東不能享有的私有收益的追求必然會(huì)影響到其他利益主體的利益。“控股股東擁有事實(shí)上擴(kuò)大的控制權(quán)，這往往會(huì)導(dǎo)致控股股東的利益分配權(quán)實(shí)際上優(yōu)先于小股東的利益分配權(quán)。”[42]在其以自身利益最大化為理性而作出的最優(yōu)選擇之下所攫取的私有收益越多，那么公司的可分配現(xiàn)金流就越少，小股東與債權(quán)人的應(yīng)得利益遭受侵害的程度就越高。而中小股東與債權(quán)人在公司制度與私法制度下卻無相應(yīng)的權(quán)力、能力與信息與之相抗衡。并且，在這種情況下，不可避免地提高了公司的融資困難。債權(quán)人為了保護(hù)自己的利益不受大股東的侵害而必然謹(jǐn)慎行為或提高要價(jià)。“債權(quán)硬預(yù)算約束的特點(diǎn)，使其具有特殊的約束功能。”但是，“如果外部債權(quán)融資不能到位，這種債權(quán)的監(jiān)督和約束功能將無從發(fā)揮，從而影響公司治理效率。”其三，控股股東治理中仍存在相當(dāng)程度的內(nèi)部人控制下的代理問題。在股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)集中的情形下，如公司的經(jīng)理即是大股東本人，那么如前所述，傳統(tǒng)的代理成本就應(yīng)當(dāng)為零。但是由于私有利益的存在，中小股東的利益實(shí)現(xiàn)與大股東之間仍非一致而存在監(jiān)督的必要。而中小股東由于監(jiān)督權(quán)力、股權(quán)集中度信息的缺失和監(jiān)督成本的高昂，客觀上難以實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)理的監(jiān)督。如公司的經(jīng)理并非大股東本人，那么如前所述，大股東具有監(jiān)督的有效激勵(lì)和能力，可以實(shí)現(xiàn)監(jiān)督的目標(biāo)。但是，上述分析的前提是大股東必須“大”到足夠程度，才能使其監(jiān)督收益能夠大于監(jiān)督成本。而且，大量研究發(fā)現(xiàn)，大股東不僅通過監(jiān)督管理者以提升公司價(jià)值來獲取資本收益，還會(huì)通過與管理者合謀來轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)或獲取其他利益。在合謀的情況下，不僅不會(huì)強(qiáng)化大股東對(duì)管理者的監(jiān)督，而且還會(huì)弱化大股東的監(jiān)督強(qiáng)度。原因在于大股東對(duì)公司利益的侵占與私有利益的攫取都離不開管理者的幫助和支持，那么大股東獲得這樣的幫助和支持就必須給予回報(bào)�；貓�(bào)的方式無非提供過高的報(bào)酬，或者放棄部分對(duì)管理者的監(jiān)督。顯然，后者更具有吸引力。

可見，集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)一方面在相當(dāng)程度上克服了分散股權(quán)結(jié)構(gòu)下股東內(nèi)部監(jiān)督的困難、提高公司經(jīng)營的效率，但卻在另一方面股權(quán)集中度不可避免地為了獲取更多的私有利益而造成了對(duì)小股東、債權(quán)人的盤剝。其具有正負(fù)兩個(gè)方面的效應(yīng)。并且，這兩個(gè)方面的效應(yīng)都相當(dāng)明顯和影響重大。與此同時(shí)，不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)和由此而形成的權(quán)力對(duì)比，也決定了不同的公司治理問題。分散股權(quán)結(jié)構(gòu)下的所有者——管理者的代理問題在集中股權(quán)結(jié)構(gòu)下已經(jīng)演變?yōu)榇蠊蓶|——小股東的代理問題，或者說，大股東與中小股東的利益沖突構(gòu)成了股權(quán)集中的公司中的主要矛盾。筆者認(rèn)為，從抽象意義上來考量，實(shí)難以評(píng)判股權(quán)集中結(jié)構(gòu)是好是壞，在利弊上孰高孰低、與分散股權(quán)結(jié)構(gòu)孰優(yōu)孰劣，而應(yīng)具體問題具體分析，股權(quán)集中度以不同的市場、不同的時(shí)間、不同類型的公司與其特殊的需求來加以衡量，以求驗(yàn)證出相應(yīng)的最優(yōu)結(jié)構(gòu)。