2019 年1-10 月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額累計(jì)同比增長-2.9%，前值為-2.1%；其中10 月利潤總額同比增長-9.9%，前值-5.3%。

    　　主要觀點(diǎn)

    10 月數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng):量價(jià)齊跌，疊加單一行業(yè)擾動(dòng)，10 月利潤同比大降：

    　　10 月量價(jià)齊跌，利潤率大幅回落。10 月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額單月同比增速為 -9.9%，低于前值 -5.3%。累計(jì)來看，1-10 月累計(jì)同比增速為-2.9%，低于前值-2.1%。量、價(jià)、利潤率拆分來看，量價(jià)齊跌，價(jià)格回落帶動(dòng)利潤率同比降幅擴(kuò)大。往年來看，10 月利潤率一般高于9 月，過去8 年平均回升幅度在0.28%。今年10 月利潤率為5.28%，前值為6.21%，回落0.93%，回落幅度較大。

    　　單一行業(yè)的擾動(dòng)較為明顯。10 月化學(xué)原料與化學(xué)制品利潤率為-4.2%，大幅低于前值6.5%。若去掉這一行業(yè)，10 月單月利潤率為5.83%，環(huán)比下降幅度大幅收窄。10 月利潤總額同比則將回升至0%左右。10 月行業(yè)角度并無太多異常，或更多來自非經(jīng)營性損益因素。與今年7 月類似，今年7 月利潤同比回升為正同樣受石油加工行業(yè)的資產(chǎn)處置收益以及化工行業(yè)的投資收益大幅增加有關(guān)。

    　　展望年末及明年的情況，隨著PPI 邊際有所回升，利潤總比降幅或逐步收窄。

    　　但當(dāng)前工業(yè)企業(yè)中采礦業(yè)以及制造業(yè)上游材料端的利潤率依然較高，這將限制利潤同比的修復(fù)力度。

    三次工業(yè)企業(yè)利潤負(fù)增長的比較：上游的價(jià)與中游的量是關(guān)鍵哪三次 2010 年以來，這10 年間利潤同比多數(shù)時(shí)候是正增長，僅三次出現(xiàn)負(fù)增長。分別是2012 年、2015 年、2019 年。

    　　結(jié)構(gòu)上有什么特征：1）行業(yè)角度看，制造業(yè)的上游與中游是是利潤由負(fù)轉(zhuǎn)正的關(guān)鍵。下游消費(fèi)對(duì)工業(yè)企業(yè)利潤的貢獻(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定。本輪利潤負(fù)增長，下游消費(fèi)依然穩(wěn)定，中游裝備有逐步回暖的跡象，上游依然很糟糕。2）所有制角度看，三次利潤負(fù)增長中，私企一直保持正向拉動(dòng)。主要拖累來自國企。這與國企主要控制采礦業(yè)、上游的材料業(yè)相關(guān)。外資在2012 年同樣增速為負(fù)。3）三因素拆分看，利潤率更加關(guān)鍵。每次利潤負(fù)增長，基本對(duì)應(yīng)的是PPI 以及利潤率同比轉(zhuǎn)負(fù)。利潤率同比的波動(dòng)又高于PPI。工業(yè)增加值相對(duì)而言，波動(dòng)小，對(duì)利潤增長由負(fù)轉(zhuǎn)正影響不大。

    　　不同行業(yè)之間有什么特征 1）對(duì)于上游而言，利潤變動(dòng)的關(guān)鍵在價(jià)格。從2012-2013 年以及2015-2016 年，上游利潤同比由負(fù)轉(zhuǎn)正的關(guān)鍵在PPI 逐步上行，帶動(dòng)利潤率好轉(zhuǎn)。上游材料的利潤率受價(jià)格影響較大，波動(dòng)的區(qū)間也較大。

    　　2）對(duì)于中游而言，利潤變動(dòng)的關(guān)鍵在量。不同于上游的是，中游的供需平衡點(diǎn)基本由需求曲線所決定。因而，量、價(jià)往往保持同步變動(dòng)。在2012-2013 年、2015-2016 年，中游利潤好轉(zhuǎn)最明顯的對(duì)應(yīng)指標(biāo)是工業(yè)增加值同比的回升。3）對(duì)于下游而言，利潤變動(dòng)無明顯特征。從價(jià)格與利潤率的角度看，下游消費(fèi)品價(jià)格的波動(dòng)更小，利潤率更多呈現(xiàn)季節(jié)性規(guī)律。從量的角度看，中樞隨著消費(fèi)走弱逐步下移過程中。

    　　明年的利潤走勢(shì)可能有哪些特征 1）上游材料以及更上游的采礦業(yè)，當(dāng)前利潤率都偏高，疊加明年地產(chǎn)投資走弱，明年可能價(jià)格仍有下行壓力。2）中游受汽車消費(fèi)回升影響，或?qū)�帶�?dòng)中游利潤回升。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：PPI 大幅下行。