一、工業(yè)生產(chǎn)當(dāng)月回落，趨勢或有走穩(wěn)傾向。10 月工業(yè)增加值當(dāng)月同比4.7 %、較上月回落1.1 個百分點，發(fā)電量當(dāng)月同比4.0%、較上月回落0.1 個百分點，與高頻數(shù)據(jù)的指示有所背離。

    二、服務(wù)業(yè)生產(chǎn)總體平穩(wěn)，就業(yè)邊際改善。10 月服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)當(dāng)月、累計同比增速分別為6.6 %、7.0%，較上月分別變動0.1、0.0 個百分點，總體相對平穩(wěn)，其中10 月當(dāng)月增速好于7、8 月的水平。服務(wù)業(yè)的總體平穩(wěn)有助于就業(yè)數(shù)據(jù)的邊際改善，2019年10 月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率5.1%、較上月、去年同期均回落0.1 個百分點。10 月新增城鎮(zhèn)就業(yè)人數(shù)96 萬人，較去年同期回升3 萬人。

    三、投資增速回落、房地產(chǎn)保持韌性。1-9 月固定資產(chǎn)投資增速5.2%，增速比1-9 月份回落0.2 個百分點，其中設(shè)備工器具購置投資增速-0.5%，連續(xù)8 個月負(fù)增長。分大類行業(yè)看，基建投資（全口徑）增速3.3 %、較上期回落0.2 個百分點，制造業(yè)投資增長2.6 %，較上月回升0.1 個百分點，房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長10.3%、相比1-9 月份回落0.2 個百分點，符合我們關(guān)于房地產(chǎn)投資韌性下行的預(yù)期。

    四、可選消費回落拖累社零增長。10 月社零名義增速7.2%，較上月回落0.6 個百分點；實際增速4.9%，較上月回落0.9 個百分點、創(chuàng)近期新低。分項看，汽車零售增速-3.3 %，降幅較上月擴大1.1 個百分點，拖累社零增速。分大類測算，社零口徑的可選消費同比增速重新轉(zhuǎn)負(fù)，必選消費增速回升，二者增速差擴大。

    總體看，10 月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示在經(jīng)濟下行壓力下，就業(yè)和房地產(chǎn)仍具韌性。10 月工業(yè)生產(chǎn)增速的當(dāng)月回落與發(fā)電耗煤增速的較好表現(xiàn)背離，在此前的報告《工業(yè)和服務(wù)業(yè)、誰先回暖了》中，我們指出發(fā)電耗煤的改善不一定必然表征工業(yè)生產(chǎn)回暖，也可能是由服務(wù)業(yè)生產(chǎn)、居民生活用電回升的拉動所致。10 月工業(yè)增加值增速回落、服務(wù)業(yè)生產(chǎn)總體平穩(wěn)，顯示服務(wù)業(yè)生產(chǎn)仍相比工業(yè)生產(chǎn)的景氣程度更高。服務(wù)業(yè)生產(chǎn)相對平穩(wěn)的增長導(dǎo)致就業(yè)數(shù)據(jù)的韌性，使經(jīng)濟下行承壓的情況下，失業(yè)率與新增就業(yè)指標(biāo)同時出現(xiàn)邊際改善。排除季末翹尾的擾動后，工業(yè)生產(chǎn)或呈現(xiàn)出邊際走穩(wěn)傾向，但根據(jù)庫存周期供給側(cè)的邏輯，工業(yè)生產(chǎn)的企穩(wěn)可能需要等PPI 拐點后才能確定。需求方面，房地產(chǎn)銷售、投資的韌性繼續(xù)構(gòu)成短期內(nèi)經(jīng)濟的支撐因素，但房地產(chǎn)銷售的較好表現(xiàn)也可能通過擠出效應(yīng)抑制了消費社零增長。