宇通客車年報點(diǎn)評：業(yè)績、送股、分紅均超市場預(yù)期。

　　投資要點(diǎn)：

　　業(yè)績、送股、分紅均超市場預(yù)期。12年營收197.6億元，同比增長16.7%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東凈利15.5億元，同比增長 31.2%，EPS2.2元，業(yè)績遠(yuǎn)超市場預(yù)期(市場預(yù)期2.05元)，也超出我們預(yù)期(我們預(yù)測EPS2.1元)。業(yè)績超預(yù)期主要原因是：4季度因銷量規(guī)模提高導(dǎo)致毛利率提升及取得政府財政補(bǔ)貼共同導(dǎo)致業(yè)績超預(yù)期�？紤]全年非經(jīng)常性損益1.78億元及計提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備損失2.58 億元，全年經(jīng)營性盈利仍遠(yuǎn)好于預(yù)期。公司擬每10股轉(zhuǎn)增8股；每10股派發(fā)現(xiàn)金股利7元(含稅)，送股和分紅也遠(yuǎn)超市場預(yù)期。

　　4季度業(yè)績超預(yù)期。4季度單季EPS0.82元，考慮單季政府補(bǔ)貼(1.05億元)及計提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備(1.58億元)，經(jīng)營性盈利仍遠(yuǎn)超市場預(yù)期。 4季度受規(guī)模效應(yīng)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)(大型客車比重提升)影響，毛利率達(dá)到22.1%，環(huán)比同比分別增長2.9和2.3個百分點(diǎn)，4季度單車均價達(dá)到40.4萬元，環(huán)比增長12.7%，4季度在收入環(huán)比增長29%前提下，凈利潤環(huán)比增長50%，主要?dú)w功于規(guī)模效益及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善導(dǎo)致單車盈利提升。

　　校車和出口實(shí)現(xiàn)高增長，預(yù)計13年新能源公交客車、校車仍將是主要增長點(diǎn)。12年校車銷量7800輛，同比11年增加6000輛，校車銷量比重達(dá)到 15%；客車出口金額29.86億元，比重達(dá)到15%。預(yù)計政府對新能源客車的補(bǔ)貼將進(jìn)一步刺激新能源客車的采購，校車13年銷量有望達(dá)到1萬輛以上。

　　預(yù)計1季度是全年低點(diǎn)，季度業(yè)績有望環(huán)比向上。今年1-2月客車銷量7139輛，同比增長5.4%，預(yù)計1季度銷量同比增長8%左右；受折舊壓力影響，預(yù)計1季度盈利將是全年低點(diǎn)，隨著新能源公交客車訂單落實(shí)及排放標(biāo)準(zhǔn)切換，預(yù)計公司業(yè)績有望季度環(huán)比增長。

　　存貨控制較好，經(jīng)營現(xiàn)金流略下降。12年每股經(jīng)營現(xiàn)金流1.95元，同比下滑5.1%，12年末應(yīng)收增幅大于收入增幅；期末存貨12.6億元，同比提升12.2%，存貨控制較好。

　　財務(wù)與估值：預(yù)計公司2013-2015年EPS分別為2.56、3.08、3.75元，參照可比公司平均估值水平(見表4)，給予2013年13.5倍PE估值，對應(yīng)目標(biāo)價34.60元，維持公司“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)下滑導(dǎo)致客車需求低于預(yù)期。

　　國瓷材料：2013年微波介質(zhì)材料利潤增長值得期待。

　　事項(xiàng)：國瓷材料2012年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入2.16億元，同比增長46.81%；實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤7170萬元，同比增長64.81%；2012年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤6623萬元，同比增長50.23%，對應(yīng)EPS1.08元，同時公告一季度盈利預(yù)測：實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤 1410~1530萬元，同比增長15%~25%。

　　平安觀點(diǎn)：

　　MLCC系列產(chǎn)品銷量將持續(xù)高增長，產(chǎn)品競爭力進(jìn)一步加強(qiáng)。

　　2012年公司MLCC銷量2494噸，同比增長48.9%，隨著募投項(xiàng)目的投產(chǎn)，2013年公司產(chǎn)能將達(dá)到4000噸，銷量將有望持續(xù)高增長；隨著 MLCC的薄層化、小型化和高容量化的發(fā)展趨勢將繼續(xù)增強(qiáng)，公司為滿足客戶需求，2012年度公司開發(fā)了超薄介質(zhì)(1.5-2μm)BMEMLCC介質(zhì)瓷料、水基環(huán)保型等MLCC介質(zhì)瓷料投放市場，產(chǎn)品競爭力進(jìn)一步增加。

　　2012年微波介質(zhì)材料營收大幅增長，2013年業(yè)績值得期待。

　　近幾年由于WLAN產(chǎn)品、藍(lán)牙產(chǎn)品、移動通信基站、衛(wèi)星導(dǎo)航設(shè)備、衛(wèi)星電視接收設(shè)備、RFID等市場領(lǐng)域需求快速增長，據(jù)行業(yè)內(nèi)預(yù)計，2013~2017年全球微波介質(zhì)陶瓷元器件市場消費(fèi)量和市場銷售額增長達(dá)17.8%和11.2%。公司微波介質(zhì)材料2009年立項(xiàng)，2011年實(shí)現(xiàn)銷量3.2噸，收入85萬，毛利率63%，2012年微波介質(zhì)系列材料實(shí)現(xiàn)營收260萬元，同比增長189%，毛利率56%，隨著下游客戶認(rèn)證周期的完成，2013公司年微波介質(zhì)系列材料為公司貢獻(xiàn)業(yè)績將值得期待。

　　2012年客戶開拓順利，2013年客戶開拓重點(diǎn)在臺、日兩地2012年公司下游市場拓展順利，占原有客戶采購占比不斷上升，且新增來自美、日、臺等地區(qū)6家客戶。2013年公司將形成韓、日、美、臺灣以及大陸地區(qū)全方位的市場開發(fā)銷售團(tuán)隊，重點(diǎn)突破臺灣和日本兩地。

　　股權(quán)激勵費(fèi)用攤銷影響13Q1業(yè)績增速。

　　公司預(yù)計13Q1實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤1410~1530萬元，同比增長15%~25%，主要是因?yàn)楣��?季度為銷售淡季，而內(nèi)股權(quán)激勵影響凈利潤下降239.7萬元，若扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤在1625萬元至1745萬元之間，比上年同期增長32%至42%之間，業(yè)績增長符合預(yù)期。

　　2013~2015年預(yù)計公司持續(xù)高速增長，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。

　　隨著公司產(chǎn)能的擴(kuò)大、產(chǎn)品競爭力的不斷加強(qiáng)以及不斷有新產(chǎn)品投放市場，我們預(yù)計公司2013~2015年EPS分別為1.31元、1.97元和 2.81元，昨日股價對應(yīng)2013~2015年P(guān)E分別為31.0、20.7和14.5倍，公司發(fā)展思路清晰，業(yè)績持續(xù)高速增長，理應(yīng)享受高估值，維持 “強(qiáng)烈推薦”評級。

　　煙臺萬華年報點(diǎn)評：MDI量價齊升，持續(xù)成長具備堅實(shí)基礎(chǔ)。

　　事件：

　　煙臺萬華發(fā)布2012年年報，報告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入159.42億元，同比增長16.7%；實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤36.14億元，同比增長32.4%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤23.49億元，同比上升26.7%。按21.62億股的總股本計，實(shí)現(xiàn)每股收益1.09元(扣除非經(jīng)常性損益后為1.10元)，每股經(jīng)營性凈現(xiàn)金流量為1.76元。公司擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利7元(含稅)。

　　公司第四季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入45.22億元，同比上升43.4%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤為7.00億元，同比上升122.1%。

　　點(diǎn)評：

　　煙臺萬華2012年業(yè)績與我們此前EPS為1.10元的預(yù)測基本一致，MDI銷售量價齊升(且盈利能力也有同步提升)是公司業(yè)績?nèi)〉昧己迷鲩L的主要原因。

　　lMDI銷售量價齊升帶動收入增長。2012年，隨著萬華等國內(nèi)主要廠商轉(zhuǎn)變以產(chǎn)定銷模式，MDI市場競爭格局進(jìn)一步優(yōu)化，其價格和盈利狀況得以回升至近幾年來的理想水平。以華東地區(qū)市場價為例，根據(jù)我們的統(tǒng)計，2012年純MDI、聚合MDI均價同比分別上漲8.6%、13.7%。加之公司產(chǎn)銷量也有所增長(主產(chǎn)品銷售量在2011年約75萬噸的基礎(chǔ)上同比增長12.8%)，因此公司2012年營業(yè)收入同比提升16.7%至159.42億元。

　　盈利能力持續(xù)提升。得益于行業(yè)競爭格局的優(yōu)化和高端產(chǎn)品銷售的漸成規(guī)模，盡管2012年純苯、苯胺等原料價格有顯著上漲，但公司異氰酸酯業(yè)務(wù)的毛利率仍上升4.33個百分點(diǎn)至34.9%，且呈現(xiàn)逐季攀升態(tài)勢，公司2012年4季度綜合毛利率達(dá)37.3%，為2009年以來的最高水平。

　　期間費(fèi)用有所增長。2012年，公司管理費(fèi)用增加較多，主要原因是生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大、勞動力成本提升；另一方面，人民幣升值及利息等與借款相關(guān)的支出增加也使得公司財務(wù)費(fèi)用較上年有所增長。

　　公司未來持續(xù)成長具備堅實(shí)的基礎(chǔ)。首先，MDI行業(yè)整體保持供求平衡，雖然2015年之后各MDI供應(yīng)商的新增產(chǎn)能將有一定釋放，但由于需求的增長和行業(yè)格局的進(jìn)一步優(yōu)化，預(yù)計MDI的盈利能力仍將維持在較高水平；且伴隨產(chǎn)能的持續(xù)擴(kuò)大，煙臺萬華已經(jīng)從市場的跟隨者轉(zhuǎn)變?yōu)槿�球MDI市場的重要影響者。而公司特種異氰酸酯的開發(fā)也將不斷提升該業(yè)務(wù)的綜合實(shí)力。

　　其次，公司煙臺工業(yè)園(老廠搬遷異氰酸酯一體化項(xiàng)目、環(huán)氧丙烷及丙烯酸酯一體化項(xiàng)目)及華南項(xiàng)目(包括水性涂料、改性MDI、組合聚醚等產(chǎn)品)正在穩(wěn)步推進(jìn)，后續(xù)建成之后，公司將進(jìn)一步完善產(chǎn)業(yè)鏈布局，并將業(yè)務(wù)向下游涂料、聚醚、TPU等高附加值領(lǐng)域拓展，對于公司未來的持續(xù)成長具有重要意義。

　　維持“買入”評級。2012年煙臺萬華MDI業(yè)務(wù)量價齊升(且盈利能力也有同步提升)帶動公司業(yè)績高增長，展望未來，我們認(rèn)為依托不斷優(yōu)化的行業(yè)格局和公司市場地位的上升，其MDI業(yè)務(wù)仍將維持較高景氣；而煙臺工業(yè)園和華南項(xiàng)目的陸續(xù)建成將為公司后續(xù)的持續(xù)成長奠定堅實(shí)基礎(chǔ)，我們維持公司2013、2014年EPS分別為1.38、1.65元的預(yù)測，并引入2015年EPS為 1.95元的預(yù)測，維持“買入”的投資評級。

　　風(fēng)險提示：原材料價格大幅上漲風(fēng)險；下游需求持續(xù)低迷風(fēng)險。

　　正泰電器：主業(yè)爆發(fā)拉動業(yè)績超預(yù)期。

　　方正證券3月25日發(fā)布正泰電器(601877)的研究報告稱，3月22日晚正泰電器發(fā)布2012年年報：公司全年實(shí)現(xiàn)收入107億，同比增長10.13%(按2011年調(diào)整后數(shù)據(jù)計算，下同)，實(shí)現(xiàn)利潤總額16.7億元，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤12.6億元，同比增長41.07%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤11.5億元，EPS1.26元。

　　公司全年業(yè)績超出市場預(yù)期，全年業(yè)績增速比前三季度增速提高近6個點(diǎn)。由于新增15家子公司進(jìn)入合并報表，公司年報對去年財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了追溯調(diào)整。新納入合并報表規(guī)模較大的三家為儀器儀表、建筑電器和上海新華(前兩家實(shí)現(xiàn)凈利潤1.76億元，上海新華虧損6954萬元)。新并表企業(yè)收入貢獻(xiàn)約為18.6億，但按各公司披露凈利潤計算歸母凈利潤僅為3285萬元�？鄢�新并表企業(yè)影響，則正泰電器2012年收入為88.4億元，同比增長6.7%，歸母凈利潤約為12.29億元，同比增長49%。因此，新并表企業(yè)主要貢獻(xiàn)了收入增長，但利潤貢獻(xiàn)很少；公司原主業(yè)是業(yè)績貢獻(xiàn)主力，同比增速高達(dá)近50%。

　　2012年公司綜合毛利率為29.94%，同比增長5.91個百分點(diǎn)，期間費(fèi)用率同比增長3.29個百分點(diǎn)，毛利率大幅上漲是業(yè)績增長的主要推動力。四季度單季度公司綜合毛利率高達(dá)33.26%，環(huán)比提升2.16個百分點(diǎn)，加上四季度收入大漲50%(2011年基數(shù)較小)，使得全年業(yè)績超預(yù)期。 2012年9月開始銅、銀等原材料價格有所回升，考慮幅度有限及滯后性，對公司采購價格影響應(yīng)該不大；第四季度毛利率的大幅提升可能受益于規(guī)模效益的提升、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級帶來價格提升、對下游議價能力增強(qiáng)等。全年銷售費(fèi)用率為5.98%，同比提高1.88個百分點(diǎn)，其中第四季度銷售費(fèi)用率達(dá)9%，銷售費(fèi)用大幅提升，分析師判斷主要原因?yàn)閱T工薪酬提升和銷售力度增強(qiáng)；管理費(fèi)用率為7.7%，同比變化不大。

　　諾雅克和新華控制是公司戰(zhàn)略的重要組成部分。2012年諾雅克電氣實(shí)現(xiàn)收入2.3億元，虧損8472萬元；新華控制實(shí)現(xiàn)收入2.77億元，虧損6954萬元。在公司重點(diǎn)培育之下兩家子公司實(shí)現(xiàn)扭虧應(yīng)該只是時間問題。

　　預(yù)計2013年-2015年EPS分別為1.52、1.79和2.10元，當(dāng)前股價對應(yīng)市盈率分別為12.90倍、10.96倍和9.36倍，考慮到公司的龍頭地位及快速增長趨勢，公司具備估值優(yōu)勢，維持“增持”評級。

　　華蘭生物：血制品收入拐點(diǎn)已現(xiàn)，13年業(yè)績彈性大。

　　血制品業(yè)務(wù)收入拐點(diǎn)已現(xiàn)，利潤有所滯后：2012年公司實(shí)現(xiàn)收入9.72億元，同比增長1%，實(shí)現(xiàn)凈利潤3億元，同比下降19%，每股收益0.52 元，略低于我們0.54元的預(yù)期。四季度單季公司實(shí)現(xiàn)收入2.98億元，同比增長34%，實(shí)現(xiàn)凈利潤0.65億元，同比增長4%。11年8月1日貴州關(guān)停公司5個漿站導(dǎo)致公司血漿供給減少近50%，12年下半年隨著重慶子公司逐步投漿，四季度開始銷售，血制品業(yè)務(wù)收入重回增長。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1元(含稅)。

　　血制品業(yè)務(wù)收入恢復(fù)增長，利潤有所滯后：1)血制品業(yè)務(wù)：公司血制品業(yè)務(wù)收入約7.24億元，同比下滑3%，血制品業(yè)務(wù)毛利率56%。按產(chǎn)品分拆，白蛋白銷售收入3.33億，靜丙銷售收入2.39億，小制品銷售收入1.52億。按生產(chǎn)主體分拆，母公司血制品業(yè)務(wù)收入6.14億元，毛利率60%，對應(yīng) 12年投漿量300余噸；重慶子公司血制品業(yè)務(wù)收入1.46億元，毛利率25%，對應(yīng)12年投漿量100余噸，重慶子公司由于是第一年投產(chǎn)，固定成本攤銷較大，毛利較低，盈利能力將在13年一季度改善。2)疫苗業(yè)務(wù)：疫苗業(yè)務(wù)收入約2.48億元，同比增長15%，其中甲流疫苗收入1.06億元，季節(jié)性流感疫苗增長平穩(wěn)，四價流腦疫苗同比下滑，主要是今年經(jīng)銷商調(diào)整，13年將恢復(fù)增長。

　　綜合毛利率下降：公司綜合毛利率59.9%，同比下降10.3個百分點(diǎn)，主要是公司提高了營養(yǎng)費(fèi)以及重慶子公司第一年投產(chǎn)成本較高。13年預(yù)計營養(yǎng)費(fèi)不會繼續(xù)增加，血制品提價能夠轉(zhuǎn)嫁一定的成本壓力，并且隨著重慶子公司盈利能力提升，13年公司綜合毛利率有望回升�，F(xiàn)金流情況良好，每股經(jīng)營活動現(xiàn)金流 0.86元，遠(yuǎn)好于每股收益。

　　維持盈利預(yù)測：我們維持2013-2014年每股收益至0.77元、0.97元，預(yù)測2015年每股收益1.16元，同比分別增長49%、25%、 20%，對應(yīng)的預(yù)測市盈率分別為32倍、25倍、21倍�？紤]到公司在漿站拓展方面的巨大潛力，同時努力提升現(xiàn)有漿站采漿能力，保障未來持續(xù)性增長，業(yè)績有可能超預(yù)期，我們維持“增持”評級。

　　思源電氣年報點(diǎn)評：業(yè)績與訂單增速均超市場預(yù)期。

　　要點(diǎn)：

　　年報業(yè)績基本符合預(yù)期：2012年公司當(dāng)年新增銷售訂單38.97億元，同比上升42.77%；實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入28.92億元，同比上升46.80%；實(shí)現(xiàn)凈利潤2.48億元，同比上升61.42%；實(shí)現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤1.88億元，同比上升67.90%。2012年公司實(shí)現(xiàn)基本每股收益為 0.56元。公司業(yè)績略超市場預(yù)期。

　　新老產(chǎn)品齊發(fā)力保證增長：公司布局多年的產(chǎn)品GIS進(jìn)入收獲期，145kVGIS在國家電網(wǎng)[微博]集中采購的中標(biāo)份額排名第四名，在南方電網(wǎng)集中采購的中標(biāo)份額排名第三名；GIS產(chǎn)品在全國主要省市均取得產(chǎn)品中標(biāo)和投運(yùn)業(yè)績，并且在部分海外市場也取得中標(biāo)業(yè)績；電力電子產(chǎn)品報告期內(nèi)新增合同訂單 4.82億元，比去年同期相比增長67.15%，履約項(xiàng)目數(shù)和產(chǎn)品套數(shù)都有大幅增長；老產(chǎn)品隔離開關(guān)、斷路器、電力電容器等也都保持了較高增速。因此公司主營業(yè)務(wù)收入得以維持較高增長。

　　費(fèi)用控制與資金回籠表現(xiàn)良好：12年利潤增速大于收入增速的主要原因是公司綜合毛利率提升了3個百分點(diǎn)，同時三項(xiàng)費(fèi)用控制良好。公司加強(qiáng)了資金回籠，提高運(yùn)營資本的效率，現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期(CCC)同比減少9天，經(jīng)營活動現(xiàn)金流為1.37億元。

　　未來看點(diǎn)頗多：預(yù)計13年GIS產(chǎn)品仍然可以維持較高增速，原因是思源高壓2012年取得了220kVGIS國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)投標(biāo)資質(zhì)，為2013 年220kVGIS打開核心客戶的主戰(zhàn)場奠定了基礎(chǔ)。同時，公司投資2億元的高壓電器零部件生產(chǎn)基地，目前已處于基建施工之中，預(yù)計13年公司高壓電器零部件可實(shí)現(xiàn)部分自產(chǎn)，整體毛利率有望提升。公司還設(shè)立了全資的思源儲能專業(yè)化公司，承接國內(nèi)新能源或智能電網(wǎng)的儲能項(xiàng)目，目前正處于市場開拓階段。

　　未來有成長為綜合性電氣集團(tuán)的潛力：我們把思源電氣定義為電力設(shè)備行業(yè)中的成長股，公司的核心競爭優(yōu)勢主要在于管理能力和對產(chǎn)品線的整合能力，目前公司客戶以電網(wǎng)為主，但12年新簽訂單中企業(yè)用戶占比已達(dá)到20%。我們認(rèn)為公司未來有成長為綜合性電氣集團(tuán)的潛力，初步預(yù)測公司13、14、15年EPS 分別為0.74元、0.91元、1.13元，對應(yīng)當(dāng)前股價PE分別為18.8倍、15.2倍、12.3倍，首次給予“推薦”投資評級。

　　風(fēng)險因素：國網(wǎng)南網(wǎng)投資額下滑，原材料價格大幅波動。